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劉尚希:以新邏輯新思維分析宏觀經濟形勢

來源:經濟日報 發布時間:2021-06-09

  正確分析和判斷形勢,是我們做好經濟工作的前提和基礎。從經濟運行的基礎來看,眼下,宏觀經濟呈現出一些變化,特別是經濟數字化、經濟金融化趨勢明顯,二者相互疊加、相互演進,在一定程度上使經濟運行原有實體狀態轉向虛擬狀態。當然,這與過去說的“虛擬經濟”不是一碼事。在這種趨勢下,供求關系、定價機制以及資產負債等都具有了新的不同于傳統教科書所界定的內涵外延,都難以用傳統的理論來進行闡釋。比如,運用原有的貨幣和債務定義、運行特征和影響機制來解釋、理解現在的問題有比較大的局限性。

  貨幣是一種資產,既有“數量”多寡,也有“狀態”變化。按照我們傳統的定義,貨幣就是一個價值尺度,是一種交易媒介。隨著一定意義上轉向金融化,貨幣的功能結構在發生變化,貨幣的持有者對貨幣的態度或認識其實也在發生變化。貨幣不只是一個流通手段,它既具有貨幣性質,也具有資產性質。長期以來,學界對于貨幣只有“數量”概念,沒有“狀態”概念,基于一種確定性的無條件同質化假設。從數量的角度來說,貨幣超發了就會漲價,但若是從貨幣狀態的角度來理解,貨幣超發也不一定出現所謂的通貨膨脹。

  如果用水來比擬,那么貨幣存量在不同宏觀條件下會呈現出三種狀態。一般狀態下,貨幣就像水一樣,流動性很強;在經濟過熱的情況下,貨幣就像蒸汽一樣,水變成蒸汽,貨幣運動就會加快,即使沒有增發貨幣,也會出現所謂通脹。但是在經濟過冷的情況下,就像是氣溫下降,接近零攝氏度,貨幣就變成半水半冰,甚至變成冰的狀態。在這種狀況下,很多流動性就會憑空消失,需要增發貨幣才能維持經濟運行。

  我們過去假定宏觀環境是相對確定的,或者公共風險水平是一定的,在這種情況下,觀察貨幣運動,可以只考慮貨幣數量,而不需要考慮貨幣狀態。但宏觀條件發生變化,就不僅要考慮貨幣數量,更要考慮貨幣狀態。若把貨幣狀態這個情形包括進來,貨幣數量論就只是一種特殊情形罷了,貨幣多了就會導致通脹,這個結論可能不具有普遍意義。貨幣作為一種短期無風險資產,可以和其他資產進行替換,形成一種與風險結構相匹配的資產結構。持有一定的貨幣資產,也是防范風險的一種措施。出于資產配置的需要,資產結構的調整會使貨幣存量的擴張不導致通脹。

  債務與利率是直接相關的。當利率降到很低,甚至接近零的時候,債務本身直接就變成了資產。我們知道,在企業資產負債表里,資產=負債+所有者權益,企業的一部分資產是由債務轉化而來的。若利率為零的情況下,債務本身就是零收益資產,根本就不需要轉化;若利率為負,債務反轉成為有收益的資產。在這種情況下,債務本身已經資產化了。我們說債務高了、杠桿率高了會引發金融風險,這往往是忽略了利率的一種邏輯推斷,或假設利率在任何條件下都大于零,不等于零,也不是負數。

  利率下降或是上升,過去是按照供需關系去定義的,就是資金的定價是由資金的供求關系來決定的。但在不確定性很大的環境下,定價尤其是金融產品定價主要是依據風險來定的。從這一點來看,在公共風險水平很高的條件下,資產與負債、貨幣與通脹之間的關系已經發生了重要轉變。用傳統的理論來解釋它們之間的關系,并以此來觀察當前的經濟形勢,很可能會產生誤判。

  總的來看,觀察當前的經濟形勢與宏觀政策,需要有新的思維和視角。在經濟數字化、金融化趨勢明顯的情況下,原來存在于物理世界的農業、工業、服務業等將越來越沉淀為發展的基礎。工業依然很重要,制造業依然很重要,它們都是一個國家經濟發展的基礎,但同時要關注到,經濟增長潛力向數字化、金融化轉移的趨勢可能會越來越明顯。

  還要看到,整體宏觀政策的邏輯可能轉向公共風險權衡。從一定意義上說,當前宏觀政策的內在邏輯發生了重要變化,就是從傳統的需求管理邏輯即社會總供求平衡轉向了公共風險的權衡。這個邏輯的轉換,意味著不僅僅是從短期來考慮經濟運行的波動如何被抑制,即所謂的逆周期調節,現在需要更多的是權衡風險。財政政策、貨幣政策其實就是以風險去對沖風險。當通貨膨脹風險很小的時候,貨幣政策的對沖力度就可以跳出傳統的框框。能否跳出老套路,關鍵是如何認識、判斷公共風險——比如赤字債務風險、通貨膨脹風險等。從這個角度去分析宏觀政策,赤字率、債務率、貨幣超發等基本問題和宏觀變量恐怕需要重新定義,需要新的規則。因此,要基于經濟發展的新邏輯去研究新階段的宏觀經濟走勢及政策,結合宏觀環境的變化,重新思考財政、金融乃至宏觀經濟中的問題,尤其是預期和風險的問題。

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